兩次轉(zhuǎn)型后，生物質(zhì)能第一股凱迪生態(tài)并未成為行業(yè)內(nèi)的一家標(biāo)桿性公司，反而成為一個(gè)令人唏噓和惋惜的反面案例。

曾經(jīng)備受各方關(guān)注的“生物質(zhì)能第一股”凱迪生態(tài)環(huán)境科技股份有限公司(下稱*ST凱迪，2015年9月公司由凱迪電力改為凱迪生態(tài))陷入債務(wù)危機(jī)的泥潭，淪落到退市邊緣。

*ST凱迪成立于1993年，起初是一家以煙氣治理為主的環(huán)保公司，于1999年在深圳證券交易所正式掛牌上市，2009之后大舉進(jìn)入生物質(zhì)能發(fā)電行業(yè)，通過連續(xù)并購、高舉高打舉債擴(kuò)張，在2015年成為生物質(zhì)能第一股之后，這家公司并沒有成為中國可再生能能源行業(yè)一家標(biāo)桿性公司，反而成為一個(gè)令人唏噓和惋惜的反面案例。

根據(jù)2018年10月25日*ST凱迪披露的三季報(bào)顯示，該公司1至9月凈利潤巨虧超17億元。公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.99億元，同比下降51.10%;虧損17.34億元，上年同期盈利1.75億元。

其中，三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.04億元，同比下降72.20%;虧損7.73億元，上年同期盈利4648.06萬元。公司逾期債務(wù)共計(jì)56.2266億元，最近一期經(jīng)審計(jì)的公司凈資產(chǎn)為106.3292億元，逾期債務(wù)占最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的比例擴(kuò)大為52.88%。

實(shí)際上，在過去的一年多時(shí)間里，*ST凱迪已經(jīng)四面楚歌：大股東及關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用上市公司資金、2017年年報(bào)久拖未披、數(shù)月未發(fā)員工工資、票據(jù)實(shí)質(zhì)性違約、母公司多個(gè)銀行賬戶被凍結(jié)、上市公司和控股股東被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查、逾期債務(wù)超過56億、被債權(quán)人提起近400起訴訟。

由債務(wù)危機(jī)引發(fā)的重重危機(jī)疊加在一起，讓*ST凱迪雪上加霜，在危機(jī)的泥潭里難以自拔。如今，*ST凱迪曾經(jīng)的實(shí)際控制人、“生物質(zhì)能狂人”陳義龍進(jìn)軍世界500強(qiáng)的美夢已經(jīng)破碎，那么，明天等待*ST凱迪的又將是怎樣的黑天鵝呢?

誤入生物質(zhì)能領(lǐng)域

已成立25年的*ST凱迪，曾經(jīng)兩次轉(zhuǎn)型，第二次轉(zhuǎn)型徹底改變了它的命運(yùn)。

*ST凱迪的前身為凱迪電力，凱迪電力在上市之前和上市之后的五年內(nèi)主要業(yè)務(wù)是燃煤電廠脫硫工程、潔凈煤燃發(fā)電技術(shù)及工程、城市污水處理工程、城鎮(zhèn)生活垃圾處理工程，以及火力發(fā)電廠凝結(jié)水精處理工程的設(shè)計(jì)、成套、安裝、調(diào)試、培訓(xùn)等工程總承包業(yè)務(wù)和以環(huán)保業(yè)為核心的資本運(yùn)營。

在脫硫領(lǐng)域，凱迪電力曾經(jīng)風(fēng)光一時(shí)，它是世界上第一家同時(shí)擁有30萬裝機(jī)以上干法煙氣脫硫技術(shù)和60萬裝機(jī)以上濕法煙氣脫硫技術(shù)的企業(yè)，已占據(jù)了超過50%的市場份額，是當(dāng)之無愧的行業(yè)主導(dǎo)者。

2004年，陽光凱迪的前身——武漢環(huán)泰收購了中聯(lián)動(dòng)力持有的凱迪電力13.398%的股份，成為上市公司第一大股東，凱迪電力開始啟動(dòng)轉(zhuǎn)型。

到2008年，凱迪電力淡出環(huán)保脫硫市場，進(jìn)軍綠色能源，初步形成了以煤礦開采選、清潔發(fā)電和建筑材料為主體的煤電汽灰渣產(chǎn)業(yè)鏈。這是凱迪電力的第一次轉(zhuǎn)型，但轉(zhuǎn)型的方向并不理想。

對上市公司來說，煤電汽灰渣顯然不是一個(gè)在資本市場很有吸引力和想象空間的概念，凱迪電力在第一次轉(zhuǎn)型不久，就開始尋找新的方向，醞釀第二次轉(zhuǎn)型。

從2009年開始，凱迪生態(tài)從陽光凱迪處收購南陵、淮南、崇陽等9家電廠，從此殺入生物質(zhì)發(fā)電行業(yè)，接下來是一系列急風(fēng)驟雨式的擴(kuò)張收購。

直至2015年，陽光凱迪及其關(guān)聯(lián)方旗下生物質(zhì)資產(chǎn)(除生物質(zhì)燃油項(xiàng)目外)整體注入凱迪電力，凱迪電力也因此更名為陽光凱迪，并轉(zhuǎn)型成為國內(nèi)最大的生物質(zhì)能企業(yè)。這是凱迪電力的第二次轉(zhuǎn)型。

這次轉(zhuǎn)型的邏輯是，相比水電、風(fēng)電和光伏發(fā)電這些可再生能源而言，生物質(zhì)能發(fā)電行業(yè)競爭沒有那么激烈，想象空間很大。

資料顯示，2010年我國生物質(zhì)能發(fā)電只占可再生能源發(fā)電裝機(jī)的0.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于世界平均25%的水平。

根據(jù)國家“十一五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃，生物質(zhì)能發(fā)電的目標(biāo)是550萬千瓦裝機(jī)容量，而《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》提出到2020年生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)規(guī)模要達(dá)到3000萬千瓦。這意味著在十年時(shí)間里生物質(zhì)能規(guī)模要增長近5倍。

理想雖然豐滿，現(xiàn)實(shí)依舊骨感。生物質(zhì)能發(fā)電的故事并沒有凱迪電力預(yù)想得那么精彩，凱迪電力大大低估了生物質(zhì)能發(fā)電的難度。

從“十一五”到“十三五”，無論是規(guī)模還是發(fā)展速度，生物質(zhì)能都滯后于太陽能、風(fēng)能的快速發(fā)展，堪稱“叫好不叫座”。公開數(shù)據(jù)顯示，生物質(zhì)能僅占全部可再生能源利用量的10%左右。

生物質(zhì)能發(fā)電緩慢的原因較多，一般認(rèn)為至少包括：沒有穩(wěn)定規(guī)模的原料來源、技術(shù)轉(zhuǎn)化率偏低、成本和常規(guī)能源難以競爭以及政策不穩(wěn)定等原因。

其中一個(gè)重要的原因就是，生物質(zhì)資源的季節(jié)性、分散性分布與生物質(zhì)能利用的連續(xù)性、集中性的矛盾突出，尚未形成良性的產(chǎn)業(yè)利益鏈，加之近年來養(yǎng)殖業(yè)等秸稈需求量不斷增加，原材料競爭激烈。這些都導(dǎo)致生物質(zhì)發(fā)電的經(jīng)濟(jì)性大大降低。另外，生物質(zhì)發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)(0.4元的標(biāo)桿電價(jià)+0.35元的國家可再生能源補(bǔ)貼)中的國家可再生能源補(bǔ)貼發(fā)放也存在延遲。根據(jù)行業(yè)協(xié)會(huì)分析，已經(jīng)投運(yùn)的生物質(zhì)能發(fā)電廠的生存狀態(tài)是一半虧損一半盈利。

由此可見，凱迪電力的第二次轉(zhuǎn)型切入了一個(gè)艱難的賽道。

舉債全押生物質(zhì)

在第二次轉(zhuǎn)型的過程中，凱迪電力孤注一擲舉債全部投入生物質(zhì)能領(lǐng)域，可謂高歌猛進(jìn)。

2011年，凱迪電力原董事長陳義龍公開宣稱凱迪二十年之后萬億不是夢：“到2015年，僅在生物質(zhì)板塊，凱迪將突破600億元。到2020年，最低銷售額將達(dá)2000億～3000億元。到2030年，凱迪未來的規(guī)模可能做到1萬億元以上�！�

凱迪2020年的目標(biāo)明顯不切實(shí)際。國家規(guī)劃的生物質(zhì)能發(fā)電2020年的裝機(jī)量是3000萬千瓦，假設(shè)這些電廠一天24小時(shí)一年365天滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，那么3000萬千瓦的裝機(jī)容量一年可發(fā)電為2628億度，按每千瓦時(shí)0.75元計(jì)算，市場為1971億元。

換句話說， 2020年全國生物發(fā)電(包括秸稈發(fā)電、垃圾發(fā)電以及沼氣發(fā)電)的最大市場規(guī)模接近2000億，而陳義龍卻認(rèn)為凱迪電力自己一家就可以達(dá)到這個(gè)規(guī)模，這顯然有些癡人說夢。

為了實(shí)現(xiàn)上述狂熱的夢想，凱迪電力不斷地從控股股東陽光凱迪那邊收購生物質(zhì)發(fā)電站，這種方式后來被外界詬病為控股股東把上市公司當(dāng)作了自己的提款機(jī)。

這些收購可以分為五批。

第一批收購：2009年，凱迪電力以3802萬元的價(jià)格，收購陽光凱迪旗下南陵、淮南、崇陽、來鳳、祁東、隆回、安仁、茶陵、松滋等9家生物質(zhì)電廠。

第二批收購：2010年，凱迪電力收購陽光凱迪旗下宿遷、萬載、望江等3家生物質(zhì)電廠，交易價(jià)格2.96億元。2012年，凱迪生態(tài)又以9618萬元的價(jià)格，收購陽光凱迪所持五河電廠51%股權(quán)、桐城電廠51%股權(quán)。

這兩筆收購均設(shè)有業(yè)績承諾，后來由于虧損嚴(yán)重，被陽光凱迪又以4.4億元的總價(jià)回購了這些電廠的股權(quán)。

第三批收購：2014年，凱迪電力以2.07億元的價(jià)格收購陽光凱迪旗下北流、浦北、平樂等3家生物質(zhì)電廠。

第四批收購：2015年，凱迪電力以68.51億元的價(jià)格收購陽光凱迪及其關(guān)聯(lián)方旗下87家生物質(zhì)電廠100%股權(quán)、1家生物質(zhì)電廠運(yùn)營公司100%股權(quán)、5家風(fēng)電廠100%股權(quán)、2家水電廠100%股權(quán)、1家水電廠87.5%的股權(quán)以及58家林業(yè)公司100%股權(quán)。這是凱迪電力最大的一筆收購。

這87家生物質(zhì)電廠中，只有21家建成，且其中絕大部分尚處虧損狀態(tài)，有5家還是陽光凱迪2013年從上市公司回購的電廠，5家中有3家直到2014年上半年仍處虧損狀態(tài);另有49家尚未開建。

第五批收購：凱迪生態(tài)在2017年并購2家生物質(zhì)電廠。2018年6月，凱迪生態(tài)收購洋浦長江持有的洪雅、松桃2家生物質(zhì)電廠，交易總價(jià)1.38億元。

在第四批收購過程中，凱迪電力現(xiàn)金支付部分高達(dá)37.09億元，由于賬上現(xiàn)金不足舉債近20億，而陽光凱迪在此次收購后拿走16億元現(xiàn)金。

在凱迪收購的這些生物質(zhì)電廠資產(chǎn)里，已建的電廠大都虧損或者盈利不佳，在建或者待建的60多家電廠大多需要大筆投入，因此這些電廠并沒有給公司帶來很好的現(xiàn)金流，相反卻一步一步地把公司拖向了危機(jī)的邊緣。

為此，凱迪電力嘗試了信托產(chǎn)品、租賃產(chǎn)品，甚至小貸公司等利息較高的融資渠道。公開資料顯示，其非銀行類債務(wù)比重由四年前20%升至如今的80%，債務(wù)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡。

對此，今年9月，陳義龍公開解釋，“在所有債務(wù)中，利息相對較低的銀行借款占比僅為20%左右，其他的信托、ABS等渠道相對高息債務(wù)占比高達(dá)80%左右”，“公司平均負(fù)債年化利率高達(dá)10%-12%，資金周轉(zhuǎn)率則只有1.5年，短債長投的局面下，企業(yè)的危機(jī)接踵而來�！�

在這種情況下，從2014年初至2017年末，公司的負(fù)債不斷提高，總額從88.41億元激增至278.36億元，這成為其2017年虧損、2018年債務(wù)危機(jī)爆發(fā)的重要原因。

債務(wù)違約引爆危局

凱迪生態(tài)在《2017年董事會(huì)工作報(bào)告》坦陳，“2017年，是有史以來最困難的一年。”

到了2018年，這種困難隨著資產(chǎn)新規(guī)的落地，表現(xiàn)為債務(wù)違約及其連鎖反應(yīng)。

公開資料顯示，從2018年2月起，凱迪生態(tài)已難以保證工資發(fā)放，欠薪總額超過億元。單是2018年上半年，已有近500人離職。

今年5月7日，凱迪生態(tài)中期票據(jù)“11凱迪MTN1”尚未足額支付應(yīng)付本金及利息，涉及金額達(dá)6.98億元，構(gòu)成違約;信用評級機(jī)構(gòu)下調(diào)凱迪生態(tài)評級至C級。至此各種融資途徑被封死。

6月11日，凱迪生態(tài)公告稱，因公司中票違約、債務(wù)輿情等引發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)，部分債權(quán)人向相關(guān)法院申請?jiān)V前保全等措施，公司母公司賬戶共13個(gè)賬戶被凍結(jié)，凍結(jié)金額30億元，被凍結(jié)賬戶余額為2451萬元。公司旗下24家子公司的38個(gè)賬戶被凍結(jié)，凍結(jié)金額21億元，被凍結(jié)賬戶余額為4943萬元。

7月2日，凱迪生態(tài)被深交所實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示;8月2日，*ST凱迪公告稱，公司與控股股東陽光凱迪、中戰(zhàn)華信資產(chǎn)管理有限公司(下稱中戰(zhàn)華信)簽署重組框架協(xié)議，擬對上市公司開展“股權(quán)處置+資產(chǎn)處置+債務(wù)重構(gòu)”聯(lián)合重組。

8月15日，*ST凱迪發(fā)布公告，大股東陽光凱迪因涉嫌信息披露違規(guī)被立案調(diào)。

9月29日，*ST凱迪公告稱擬出售資產(chǎn)“瘦身自救”，此次出售的“資產(chǎn)包”包括：位于東北地區(qū)的6個(gè)已投產(chǎn)及在建生物質(zhì)電廠的100%股權(quán)、1006.46萬畝林地資產(chǎn)和楊河煤業(yè)有限公司的60%股權(quán)，總價(jià)格61.4億元。

11月7日，曾被*ST凱迪原董事長李林芝公開稱為凱迪恩人的中國華融原董事長賴小民被逮捕。

11月16日，*ST凱迪因此前不積極配合調(diào)查不披露年報(bào)等多項(xiàng)違規(guī)行為，被中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)公開譴責(zé)并暫停相關(guān)業(yè)務(wù)。

11月21日“11凱迪債”到期，因公司資金周轉(zhuǎn)困難，未能按期支付本期債券本金及利息，構(gòu)成違約�！�11凱迪債”發(fā)行規(guī)模11.8億元，于2011年11月發(fā)行，期限7年，已然到期。

可以說，這家昔日的明星公司已經(jīng)到了生死關(guān)頭，被凱迪生態(tài)寄予厚望的重組還充滿著諸多不確定性。

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