產(chǎn)能維度:煤價長期劇烈下跌和煤企兼并重組是產(chǎn)能出清的最主要原因�！笆濉逼陂g煤價經(jīng)歷了近5 年的長期劇烈下跌,直至2015 年跌破煤炭企業(yè)噸煤現(xiàn)金成本,同時主要產(chǎn)煤省區(qū)推進(jìn)煤礦兼并重組,導(dǎo)致煤礦產(chǎn)能大量自然出清,在冊產(chǎn)能出現(xiàn)大量“關(guān)停產(chǎn)能”、“僵尸產(chǎn)能”、“無效產(chǎn)能”,實際在產(chǎn)有效產(chǎn)能與在冊產(chǎn)能在2016 年前后存在8 億噸左右的明顯缺口。2016 年至今的所謂“去產(chǎn)能”去掉的絕大多數(shù)是在“十二五”已經(jīng)實際出清產(chǎn)生的“無效產(chǎn)能”,主要為“確認(rèn)”過去出清的無效產(chǎn)能,對實際產(chǎn)量影響甚微。
供需缺口維度:煤炭產(chǎn)能14 年起加速出清,17 年未見有效增長,當(dāng)前供需缺口繼續(xù)擴(kuò)大, 庫存仍在被動去化,價格中樞逐季上揚。煤炭連續(xù)化生產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)特征決定了產(chǎn)量一定程度上代表了產(chǎn)能,從2014 年開始產(chǎn)能便進(jìn)入加速出清階段,2017 年仍未見有效產(chǎn)能的增長。自從2016 年開始,需求回暖,供需缺口逐漸擴(kuò)大,庫存開始被動去化以支撐需求,截至2018 年3 月全社會煤炭總庫存僅有1.3 億噸左右,達(dá)到歷史低位。供需缺口放大下,2016 年下半年以來煤炭價格中樞不斷上揚,并未能刺激煤炭產(chǎn)量的增長,甚至2017 年二季度以來,在產(chǎn)能利用率提高的同時,原煤產(chǎn)量環(huán)比逐季下滑。由此可見煤炭實際有效產(chǎn)能出清后增長乏力,從全社會庫存去化和價格上揚維度,并沒有所謂的“先進(jìn)產(chǎn)能”明顯釋放。
資本開支維度:資本開支水平持續(xù)下滑,表征產(chǎn)能的固定資產(chǎn)增長停滯,先進(jìn)產(chǎn)能大部分已在2014~2016 年釋放完畢,邊際遞減。2013 年起煤炭行業(yè)資本開支水平隨著煤價下行繼續(xù)大幅下滑,雖然2016 年以來煤炭價格上揚,企業(yè)盈利改善,但資本開支在總資產(chǎn)中的占比仍然在下降趨勢中,處于歷史低位。且行業(yè)在建工程在2013 年前后達(dá)到頂峰后,于2014~2015 年快速下滑,即上一輪投資的高峰帶來的產(chǎn)能集中在此期間釋放�？梢员碚髅禾慨a(chǎn)能的煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)的占比目前穩(wěn)定在38%-40%,由于2016 年以來資本開支水平持續(xù)下滑,使得在建工程占比繼續(xù)回落,在折舊攤銷上升的同時,固定資產(chǎn)占比保持穩(wěn)定,繼續(xù)攀升乏力,能夠釋放的先進(jìn)產(chǎn)能邊際遞減。
投資持續(xù)擴(kuò)張疊加3-5 年的產(chǎn)能建設(shè)周期方可見到煤炭供給有效釋放,即便2018 年煤炭行業(yè)投資由負(fù)轉(zhuǎn)正,有效產(chǎn)量的明顯釋放也將在2021 年甚至之后。固定資產(chǎn)投資是維持既有產(chǎn)能和新建產(chǎn)能的必要條件,在行業(yè)固定資產(chǎn)投資嚴(yán)重下滑后,需由負(fù)轉(zhuǎn)正并持續(xù),且經(jīng)過3-5 年的建礦周期后方可形成有效產(chǎn)能,支撐供給。考慮資本開支的投入規(guī)律、建礦時間的長短不一、以及各礦開采技術(shù)條件不同導(dǎo)致投產(chǎn)節(jié)奏的差異,煤炭產(chǎn)量的釋放一定是逐步增加、
逐步釋放的態(tài)勢,2018年行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速大概率由負(fù)轉(zhuǎn)正,但即便如此,煤炭有效供給的明顯釋放也將在2021年左右甚至更長。即2018~2020年煤炭行業(yè)供給側(cè)從增減平衡角度,幾乎沒有多少實際產(chǎn)量的凈增貢獻(xiàn),但區(qū)域性向西部集中的趨勢更加明顯,供需區(qū)域結(jié)構(gòu)性問題更加嚴(yán)峻。
行業(yè)評級:在全球能源消費彈性上升周期背景下,煤炭有效產(chǎn)能明顯不足,隨著時間推移,供需缺口將進(jìn)一步放大,由此推升煤炭價格中樞繼續(xù)上揚。但當(dāng)前板塊估值仍處于歷史低位,全球估值對比看仍然嚴(yán)重低估,有較大修復(fù)空間。在煤炭價格中樞持續(xù)上漲帶來的業(yè)績超預(yù)期和估值修復(fù)提升下,煤炭板塊將迎來歷史性重大投資機(jī)會,維持行業(yè)“看好”評級。
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